온건한 화폐 정책은 적절하게 활성화되어야 한다.

국무원 상무회의는 금률 차별 예금률 등 방식을 채택해 금융기관에 대해 “ 금리 정가 제한 행위를 격려하고 업계의 자율과 위험 방범을 강화하겠다 ” 고 밝혔다.

이율 조절에 대한 차별 예금 준비금률이 공개적으로 공개적으로 공개적으로 발표된 것은 이번이 처음이다.

중국 중앙은행은 이번 금리 정가 행위를 ‘ 중요한 고찰 방면 ’ 으로 MPA 체계에 포함해 비이성적 정가를 구속하고 융자 비용을 낮추겠다고 밝혔다.

통화 공급량과 실체경제의 상관성 약화 (화폐 공급량을 조정해도 실체경제를 조정할 수 있는 목표는 없다)고 수십 년 동안 거의 모든 선진과 중등수입국들은 통화 공급을 중개 목표로 하는 화폐 정책의 틀을 포기하고 정책 이율을 중개목표로 하는 프레임으로 전환했다.

우리나라에서는 화폐 공급량을 중개 목표로 하는 것에 관해 있다

프레임워크는 정책 이율을 중개목표로 한 새로운 프레임의 전환 논의가 이미 여러 해가 되었지만, 이 전형에 직면한 역설은 우리나라 상업은행은 여전히 중앙은행의 예금 대출 기준금리를 기준으로 정가해서 시장금리를 사용하기 싫다는 것이다.

이런 상황이 바뀌지 않으면 시장이 받아들일 수 있는 정책 이율과 유효한 이율 전도 메커니즘을 형성하기 어렵고 화폐 정책의 프레임워크가 병목에 직면할 것이다.

이에 비해 선진국과 지역의 은행 예금 대출 금리 정가는 주로 시장 이율 (유럽과 미국의 많은 은행 제품의 정가는 LIBOR (LIBOR) 나 국채 수익률을 바탕으로 홍콩의 많은 은행 가격은 HIBOR 을 바탕으로 한다.

정책 이율과 단기 이율의 고관성과 정가 공식의 단기 이율의 중요한 작용으로 이들 국가와 지역은 경제 주기의 정상적인 단계에서 화폐 정책의 전도가 잘 통한다.

우리의 초보적 실증 연구에 따르면 우리나라 시장 금리 대출 이율에 대한 전도 효과는 미국의 절반 안팎이다.

우리나라 상업은행은 역사상 시장 이율을 사용하기 싫다 (SHIBOR 또는 단기 환매 금리) 를 정가기반 기초로 한 주요 원인은 단기 이율파동이 너무 커지기 때문이다.

하면, 만약, 만약...

(일당 금리 기준차 평균이율) 금리 파폭의 지표로 2012년 1월부터 2015년 6월 사이 우리나라 격야 샤바르의 파폭은 같은 기간 미국 달러 격야 리바오 금리 보폭의 1.7배, 한국격리 보폭의 1.9배, 엔화 격리 보폭의 3배, 인도 격리 보폭의 4.4배로 집계됐다.

2015년 7개월 전 우리나라는 1년 기준 예금 이율을 75개월씩 낮췄지만 지난 4개월 전 7일 회매 금리가 약 300개간 하락했다. 5월부터 7월 초까지 7일간 매입 이율은 100개에 가깝다.

파동이 너무 커서 단기 금리 자체가 화폐 정책을 대표할 수 없는 추세 (화폐 정책의 유유유는 팽팽하거나 팽팽한 변화가 일반적으로 몇 년 동안의 주기가 아니라 단기적인 파동) 이 아닌 단기 이율을 정가 기준으로 사용하면 기업이 받아들이지 않으며 상업은행이 직면한 금리 위험을 더 높일 수도 있다.

한편 2012년 초부터 2015년까지 우리나라 단기 이율 (7일 환매 이율)과 기업의 평균 융자 원가 간 연관성이 낮았다.

단기 이율을 안정시키려면 단기 이율과 기업의 융자 원가와 관련성을 높여야 시장에서 ‘ 어떤 단기 이율이 미래 정책 이율이 될 것이라는 기대를 높여 상업은행과 기타 금융기구는 단기금리를 정가로 채택하는 근거 중 하나로 정책 이율을 올리고 저금리로 전도하는 효과가 있다.

또 시장은 단기 이율이 정책 이율이 될 가능성이 높다는 점에서 금융기관이 이 기초적으로 발전할 수 있는 파생 제품 (만약 7일 이율을 기초로 한 금리 선물 제품) 을 기준으로 정가 기초로 하는 금융상품을 제공할 수 있다.

대충공구시장의 발전은 이런 단기 이율의 기준성을 강화하기 위해 이 이율을 미래의 정책이율을 기초로 다지고 있다.

둘째, 외생의 화폐 수량 목표와 금리 안정성은 겸득할 수 없다.

대량의 문헌은 각국이 화폐 정책의 프레임워크가 바뀌는 동안 화폐 수요가 불안정하다는 것을 증명했다.

통화 수요는 금융 제품 혁신, 기술 변혁, 예상 변화, 투자자 선호 변화 및 거시적 요인 충격 등 요인에 달려 있다.

일반적으로 금융 혁신은 화폐 수요의 가장 중요한 요소다.

금융 혁신 은 시장 보다 더 많은 금융 제품 을 도입 했 다. 그 중 일부 는 공식 정의 의 화폐 를 일부 정의 중 광의 화폐 에 속하지 않 았 기 때문에 자산 은 각종 금융 제품 간 의 재배치 는 화폐 수요 의 빠른 변화 다.

또 기술 혁신은 거래시스템의 효율을 높여 화폐 수요를 낮출 수 있다.

화폐화 프로세스의 속도는 화폐 수요를 높일 것이다.

또 자본 항목의 개방 조건 아래 해외는 본폐 수요에 대한 불확실성 또한 화폐 수요의 파동을 확대할 수 있다.

중국도 예외가 아니다.

리오 앤드 (2014) 의 연구결과는 중국이 2008년 이후 통화 수요가 구조적 변화에 직면했다고 밝혔다.

우리는 HP 여파법으로 7일 금리 환매 추세 요소를 제외하고 최근 15년 가까운 단기 이율 파동을 분석했다.

그 결과 2006년을 경계로 단기 이율 파동 기준차는 이전의 0.24가 4배에 가까운 0.90에 이르는 것으로 나타났다. 이는 중국 통화 수요의 불안정성이 최근 현저히 상승하고 있다는 것이다.

또 우리는 분기 데이터 측정 통화 수요 함수의 해석 능력을 이용하여 1999년부터 2006년 사이 통화 수요 함수 의 가결계수는 0.51, 2007년부터 2015년까지 이 계수는 0.38으로 하락했고, 또 다른 측면에서 중국의 통화 수요가 최근 몇 년 동안 더 불안정해졌다.

화폐 수요가 불안정한 상황에서 화폐 공급량의 증속을 고정 수준으로 유지하면 인위적으로 시장 이율의 대폭 파동을 일으킨다.

시장 이율은 화폐 수요와 공급의 균형 결과다. 만약 화폐 공급이 고정되면 통화 수요가 바뀌면 이율이 흔들리기 때문이다.

우리는 12개국에서 각기 화폐 정책의 프레임워크가 바뀌는 동안 데이터를 사용한 다국적 실증연구에 따르면 한 나라의 통화 공급량이 안정되면서 이 나라의 단기 이율의 파동은 커진다.

반면 이율이 과도한 파동은 일련의 부실한 결과를 낳는다. 실체경제로 보면 이율 파동은 기업이 미래의 투자 수익률을 예측하기 어렵고 투자의 의망을 낮추는 것이다.

중국의 데이터를 기반한 실증연구의 초보적인 결과는 다른 변수를 통제한 후 이율파폭이 상승하면 중장기 대출이 하락할 것이라고 밝혔다.

또 일부 금융기관에서는 이율 파동의 위험이 지나친 유동성을 사재할 수 있지만 많은 금융기구가 동시 유동성을 매점하면 돌발적인 이율이 급등할 수 있다.

3, 하강 등 수량 도구 의 사용 은 단기 이율 을 전제 로 해야 한다

수량 지표 (M2) 와 가격 지표 (이율) 에 대한 비교적 이해는 이 두 사람이 하나하나 대응하는 것이며, 즉 화폐 공급량을 늘리면 이율은 떨어진다.

따라서 사회적 융자 원가를 낮추기 위해 비금률을 빈번히 낮추면 된다.

그러나 우리나라 금융 혁신이 가속되면서 시장이 금융 행위를 유도하는 역할도 커지고 있는 만큼 대처의 관계는 점차 타파되고 있다.'하락은 반드시 융자 원가 하락'이라는 관점도 성립되지 않았다.

정확한 시기와 역량을 파악하지 못하면 단기 이율이 크게 파동되면 금리를 약화시킬 수 있다.

예를 들어 채권시장의 전도를 보면 단기 이율이 파동되면 시장이 중앙은행정책의 취향을 판단할 수 없을 만큼 예상 경로를 통해 장기적인 채권 수익률을 예측하기 어렵다.

은행체계의 전도를 보면 단기 이율이 너무 커지면 은행의 많은 고객들은 미래 재무원가를 예측하지 못해 정가기초 대출을 받기 싫어한다 (대충이 위험이 크다고 하더라도, 은행 자체는 대충위험이 크기 어려우니 이를 기준으로 하는 금융 상품을 제공하기 위해 단기 이율을 대출 이율로 전도하기 어렵다.

화폐 정책의 프레임은 수량형 가격형으로 전환하는 과정에서 수량 목표를 점차적으로 약화시켜야 하며, 수량의 관심을 정확히 이해해야 한다.

미래는 수량형 도구를 사용할 때 실체경제에 직접적으로 영향을 줄 수 있는 정책공구로 여겨서는 안 되고, 이러한 공구로 이상적인 정책 이율 수준을 어떻게 고려하고, 금리 사이의 전도를 통해 실체경제에 영향을 끼쳐야 한다.

더 구체적으로 예금 준비금률 조절의 힘과 빈도의 결정은 단기 이율을 합리적 수준으로 안정시키는 것을 전제로 해야 한다.

또 자본 항목이 점차 개방되는 환경 아래에서 준하 등 수량 공구의 사용은 자본유동에 대한 영향을 고려해야 한다.

비준력이 지나치게 강하거나 빈번해지면 국내 단기 이율이 과도하게 하행될 수 있기 때문에 자본의 외류를 가속화할 수 있어 본래의 통과로 화폐승수를 높이고 유동성을 확대하는 효과가 대충될 수 있다.

4. 시장 이율에 대한 조정과 유도, 전도 메커니즘을 강화하다

새로운 화폐 정책의 프레임워크 전환 과정에서 시장 이율에 대한 조정과 인도를 점차적으로 강화하고 정책의 이율에 대한 인지도와 수락도를 강화해야 한다.

또 많은 비화폐 정책 분야에서 개혁을 추진해 이율 전도 메커니즘을 도울 필요가 있다.

구체적으로 금리 조정 방면에서는 공개 시장의 단기 환매와 상비 대출 편의 (SLF)를 구축하는 공구, 사실상 금리 복도를 안정적으로 양성하고 정책 이율에 대한 인지도를 안정적으로 양성할 수 있다.

지난 몇 달 동안 중앙은행은 단기 이율을 안정시키기 (특히 7일회매) 금리 복도에 대한 인지도 측면에서 많은 노력을 기울여 긍정적인 효과를 거두었다.

그러나 몇 달 동안의 안정을 유지할 뿐 시장 전체가 미래 이율 안정과 이율복도에 대한 확신을 갖게 할 수는 없다. 한두 번의 큰 파동이 생기기만 하면 기존 시장을 안정시키기 위한 노력이 전공으로 이어질 수 있다.

국제적 경험은 화폐 정책의 신용 (Credibility) (Credibility) (Credibility) 를 선도하는 데 있어서 중앙은행이 시장의 예상을 유효하게 유도하는 중요한 기반이지만 신용을 유지하는 것보다 명예를 파괴하는 것보다 더 얻기 어렵다.

일부 시장은 단기 이율을 1년 이상 안정시킬 수 있다면, 시장이 이율 복도에 대한 수용도가 뚜렷하게 높아질 것이라고 본다.

한은행은 단기 이율 안정을 제외하고도 재대출, 중기 대출 편의 (MLF), 담보 대출 (PSL) 등 공구는 중장기 유동성 조절 작용을 이끌고 중장기 시장 이율을 이끌어야 한다.

수량 공구의 의존, 매크로 관리 프레임 개선, 수익률 곡선, 발전 파생 도구 시장 등 개혁을 통해 이율 전도 채널, 중장기 금리 정책 향상, 특히 신용대출시장 이율은 물론 실체경제의 전도 효율이다.

유동성 관리에서는 공개 시장 조작, 재할인, 재대출, 중기 대출 편의 (MLF) 등 공구를 활용해 은행 체계의 유동성을 합리적으로 조절할 수 있다.

재대출, 재할인 도구의 운용에 대해 일부 관점은'오명 효과'가 우려된다.

실제로 유럽과 미국 국가와 달리 우리 나라의 재대출, 재할인 등 도구는 주로 구조조정의 기능을 발휘하고, 일상 사용 주파수가 비교적 높고, 시장은 일반적으로 유동성 구조와 연결되지 않고 기본적으로 ‘ 오명 효과 ’ 는 존재하지 않는다.

또한 국제적 경험으로 볼 때, 재대출, 재할인 등 공구 운용을 더 많이 확대하고 도구의 복면을 높이는 것도 그 오명 효과를 없애는 데 도움이 된다.

마지막으로 유족한 은행 간 시장의 유동성과 낮은 단기 이율을 낮은 기업의 융자 비용으로 전환하고 많은 비화폐 정책 분야에서 개혁을 해야 하며 이율 전도 메커니즘을 돕기 위한 메커니즘이 필요하다.

예를 들어 건전 담보 시스템을 세울 필요가 있어 은행과 다른 투자자들이 과학기술, 녹색, 일부 소소기업의 위험 증세를 낮춰 위험 초과 가격을 낮춰야 한다. 각종 자본시장의 융자 채널을 계속 넓혀야 한다. 과대 의뢰은행이 주도한 기한 착오와 위험 편향, 이에 따른 융자난 문제를 낮춰야 한다. 민영 은행에 대한 규제를 계속 늦추고 소규모 기업의 중소금융기구의 발전을 완화하고 금융서비스 부족으로 인한 융자난, 융자, 융자 비의 문제를 완화시켜야 한다.